23. Juli 2008

Subprime-Krise High risk, no fun

Finanzmanagement ist gleich Risikomanagement

Hinterher ist man immer schlauer. Das gilt sogar für jene Investmentbanker, die für die rentierliche Anlage der Aktiva ihrer nun strauchelnden Arbeitgeber verantwortlich sind oder waren. Jene Reiter der finanzwirtschaftlichen Modewelle also, die ihre Überrenditehoffnung an die Rückzahlungsfähigkeit privater und gewerblicher Darlehensnehmer knüpften, die im Spätsommer 2007 durch ausfallende Hypothekenschulden US-amerikanischer „Ninjas“ — No Income No Job and Assets — jäh zerstört wurde. Aber kann man nun jenen, die dem Bankensektor als Transmissionsriemen monetärer Impulse wieder zu so unverhoffter Bedeutsamkeit verholfen haben, mit dem Wissensstand von vor Ausbruch der Krise wirklich einen Vorwurf machen?

Banken sind und waren immer Finanzintermediäre, das heißt sie leben von Differenzgeschäften, die sich im Wesentlichen aus den realisierbaren Zinsspannen ergeben. Banken kreditieren relativ langfristig und refinanzieren relativ kurzfristig. Kreditgewährung kann dabei auch indirekt durch den Ankauf von Obligationen erfolgen. Alternativ ist natürlich auch die Investition von Aktiva in Beteiligungen möglich. Wichtig allein ist die Fähigkeit, durch  Verkauf der Aktiva am Markt oder diskontierter Inzahlungnahme derselben seitens der Zentralbank zu jeder Zeit ausreichend liquide Mittel generieren zu können. Ist dies, zum Beispiel durch Kursverluste, nicht oder in nicht ausreichender Höhe möglich, muss die Bank ihr Eigenkapital einsetzen. Reicht auch dieses nicht aus um die kurzfristigen Ansprüche zu befriedigen, ist sie Bank insolvent. Sollte sie nur vorübergehende Buchverluste und keine Totalausfälle erlitten haben, macht dies das angeschlagene Institut zu einem lukrativen Übernahmeobjekte. Aus diesem Grund verlangen Banken Sicherheiten und strukturieren in der Regel ihre Kredit- und Anlageportfolios sehr konservativ, so dominieren zinstragende Wertpapiere mit geringen Kursrisiken. Zur Vermeidung kreditärer Exzesse legen die Basel-Richtlinien ergänzend fest, dass die Ausleihungen einer Bank das 12,5-fache des Eigenkapitals nicht überschreiten dürfen. Zudem gelten für in Euro bilanzierende Institute auch nur in Euro notierte Anleihen der EU-Staaten als absolut risikolos. Dies mag für kritische Anleger, welche die Geschichte staatlicher Entschuldung durch deklaratorische Entwertung der eigenen Obligationen kennen befremdlich wirken, ist jedoch nach der systemimmanenten Logik absolut korrekt. Denn „rasiert“ werden bei Währungsreformen keineswegs die Finanzintermediäre, sondern die Kunden, deren Einlagen, also Bankpassiva, im gleichen Maße aufgehoben werden wie die nunmehr wertlosen Staatsanleihen, also Bankaktiva — siehe die deutschen Bankinstitute, die den 1. und 2. Weltkrieg unbeschadet überstanden haben. So ist es denn auch ein klassischer Fall von politischer Schizophrenie, wenn einerseits die Formung eines nationalen Bankchampions gepredigt und andererseits die unmoralisch hohe Eigenkapitalrentabilität der Institute gegeißelt wird, die allein zu Größe verhelfen kann.

Wie sollten finanzielle Risiken prinzipiell gemanagt werden? Nun, im Wesentlichen genau so, wie es diejenigen Feld-, Wald, und Wiesenberater, für die es nicht zum Investmentbanker gereicht hat, ihren Kunden empfehlen. Man definiere den maximal akzeptablen Verlust, also das tolerierte Gesamtrisiko eines Portfolios und verteile dies auf die nicht risikolosen Einzelinvestments. Jede Einzelposition darf dann höchstens so hoch sein wie deren prognostizierter, maximaler Verlust den Anteil am Gesamtrisiko widerspiegelt. Ein Beispiel soll dies verdeutlichen: Eine Bank verfügt über 5 Geldeinheiten (GE) Eigenkapital und 95 GE Kundeneinlagen, es stehen also 100 GE zu Anlagezwecken zur Verfügung, wobei die Kreditgewährung als Sonderfall einer Anlage nicht gesondert betrachtet werden soll. Der maximal tolerierbare Verlust ist die Höhe des Eigenkapitals, das definierte Gesamtrisiko sind also 5 GE. Sollen also 10 Anlagen getätigt werden, beträgt das Risiko pro Investment 0,5 GE. Das bedeutet, dass eine Anlage die 50 Prozent Risiko aber auch entsprechende Chancen aufweist, das Gesamtvolumen von 1 GE nicht überschreiten darf, bei 25 Prozent 2 GE, bei 10 Prozent Risiko 5 GE und bei 5 Prozent Risiko 25 GE. Selbstverständlich können auch 10 hochriskante Positionen mit jeweils 50 Prozent Risiko eingegangen werden, aber dann nur in der Höhe von 10 mal 1 GE, also 10 GE. Der Rest des Anlagekapitals, also 90 GE, müsste dann konsequenterweise in Staatsanleihen investiert werden. Eine laufende Überwachung und gegebenenfalls Anpassung der getätigten Anlagen ist natürlich auch erforderlich, aber dafür verfügen Banken ja über gen Himmel geschraubte Bürotürme und ebensolche Rechenkapazitäten.

Wie aber können nun die Risiken einzelner Anlagen gemessen bzw. ermittelt werden? Eine Möglichkeit ist sicherlich der Rückgriff auf historische Schwankungen beziehungsweise Ausfallwahrscheinlichkeiten, die sich auch in den Klassifizierungen der zuletzt so heftig kritisierten Ratingagenturen niederschlägt. Der Nachteil dieser Methode ist, dass die so ermittelten Werte im Zeitverlauf keine Konstanz aufweisen und im Rahmen einer strukturellen Änderung, siehe Hypothekenkrise, ausbrechen können. Diese Erkenntnis ist selbstverständlich trivial und so alt wie die Finanzmärkte selbst. Daher war die Idee, renditeträchtigere und damit eben auch riskantere Geldmarktpapiere, so genannte Commercial Papers, auszugeben und diese mit gebündelten Forderungen unterschiedlicher Qualität zu unterlegen, also „asset-backing“ zu betreiben, nicht von vorne herein verdammenswert. Die unterschiedlichen Qualitäten mussten ja auch sein, ansonsten wäre eine mögliche Überrendite gegenüber Staatsanleihen von vorne herein gar nicht erzielbar gewesen. Das gewiefte Investmentbanker sich daher von hinterhältigen Ratingagenturen ob der hohen Bonität solcher Papiere haben arglistig täuschen lassen, ist natürlich in das Reich der Fabeln zu verweisen. Selbst ihnen dürfte aus dem ersten Lehrjahr der Ausbildung bekannt sein, dass Rendite und Risiko immer in umgekehrt proportionalem Verhältnis stehen. Doch wie hätte eine angemessene Risikobewertung hypothekrisch besicherter Wertpapiere aussehen können? Nun ja, ein Praktikum bei einer wenig glamourösen Bausparkasse hätte eventuell weiter geholfen. Hier werden deutsche Wohnimmobilien mit maximal 60 Prozent des Beleihungswertes erstrangig kreditiert. Der Beleihungswert wiederum entspricht dem um 10 Prozent geminderten Marktwert des Beleihungsobjektes. Insgesamt wird also für deutsche Wohnimmobilien ein 46prozentiger Bewertungsabschlag vorgenommen, um den als sicher geltenden Wert zu ermitteln. Selbstverständlich beleihen Banken und Bausparkassen Objekte auch höher, dann aber meist aufgrund personenspezifischer Gegebenheiten, welche aber bei völlig anonymen Hausbesitzern, die aber bekanntermaßen gerne Vollfinanzierungsmodelle bevorzugten, gar nicht greifen können. Hätte man also vor dem Kauf hypothekarisch besicherter Geldmarktpapiere das kaufmännische Vorsichtsprinzip walten und zudem die Wechselkursschwankungen mit einfließen lassen, wäre ein Risiko von 50 Prozent durchaus angemessen gewesen — konservative Institute haben dann auch vorsichtshalber den Worst-Case, einen Totalausfall (!), einkalkuliert. Doch von diesen Banken hört man natürlich nichts, warum auch? Unsere obige Musterbank hätte also nicht mehr als 1 GE in dieses neuartige Finanzmarktinstrument investieren dürfen, jede Größenordnung darüber hinaus hätte ein erhebliches bis existenzgefährdendes Klumpenrisiko nach sich gezogen.

Der eigentliche Skandal der Suprime-Krise liegt also keineswegs in der Nutzung innovativer, komplexer oder auch undurchsichtiger Anlagevehikel, sondern im systematischen Versagen des Risikomanagements bei der Investition in diese Anlageform. Dies soll am Beispiel des mit am schwersten von der Finanzkrise gebeutelten Instituts in Deutschland, der IKB, veranschaulicht werden. Man muss dabei der IKB, der Deutschen Industriebank, zumindest zugute halten, dass sie mit ihrer unrühmlichen Vergangenheit bis heute sehr transparent umgeht. Alle folgenden Daten, Zahlen und Fakten der noch börsennotierten Publikumsgesellschaft lassen sich ihrem gut sortierten Internetauftritt entnehmen. Zum 31.03.2007, also vor Beginn der Finanzkrise, belief sich das Eigenkapital des Instituts auf knapp 2 Milliarden Euro bei einer Bilanzsumme von gut 54 Milliarden Euro. Dies entsprach einer Eigenkapitalquote von 3,7 Prozent, im Vergleich zu den deutschen Wettbewerbern war dies leicht über- im Vergleich zu den europäischen und amerikanischen Banken leicht unterdurchschnittlich. Aber wie oben ausgeführt kommt es gerade im Bankensegment darauf gar nicht an. Interessanter sind da schon die im Rahmen einer Konferenz am 16. Oktober 2007 seitens der Bank eingeräumten Volumina im Geschäft mit verbrieften Forderungen, insgesamt 11,4 Milliarden Euro allein in dieser einen Anlageklasse, davon 3,3 Milliarden Euro als Direktinvestitionen sowie 8,1 Milliarden Euro Liquiditätslinie für die Rhineland Funding Capital Corporation. Letztere wiederum kaufte verbriefte Wertpapiere auf und refinanzierte diese über die Emission kurzlaufender Wertpapieren. Um dieser Gesellschaft eine entsprechende Reputation und damit Bonität zu verschaffen, hatte die IKB besagte Kreditlinie gewährt und wurde im Gegenzug über Provisionen an den Erträgen beteiligt. Nach Angaben der IKB waren 30 Prozent des Gesamtinvestments mit AAA, also der höchsten Bonitätsklasse, geratet, weitere 40 Prozent mit AA, 20 Prozent mit A und der Rest mit BBB und schlechter. Nur um die Relation zu verdeutlichen: Ein 17prozentiger Verlust in dieser Gesamtposition entsprach dem gesamten Eigenkapital der Bank zum damaligen Zeitpunkt. Dafür hätte in 2007 fast allein ein nicht abgesichertes US-Dollar Währungsrisiko ausgereicht. Und selbst ein 50prozentiges Kursrisiko lediglich der A oder schlechter gerateten Positionen, die ja bereits per definitionem eine nur mittlere Bonität aufweisen, wäre existenzbedrohend gewesen. Dies muss auch bei einer bankinternen Überprüfung aufgefallen sein, die bereits Ende 2005 in einer hausinternen Studie mit dem viel sagenden Untertitel "The Clock is Ticking" hierauf hinwies. Es bleibt daher schlichtweg ein Rätsel, warum ein Kreditinstitut mit der Kernkompetenz Mittelstandsfinanzierung solch exorbitant hohe Risiken eingehen konnte, deren Eintritt dann in der Tat nur noch aus Steuermitteln aufgefangen werden konnten. Und das, obwohl der Verwaltungsrat der KfW, des größten Aktionärs der IKB, berechnet hat, dass ein Konkurs der Bank in der Summe wohl günstiger gewesen wäre.

Doch ist die Konkursoption unter den gegebenen Rahmenbedingungen stets die „gerechte“ Lösung? Sind die staatlichen Garantien für die vor der Implosion bedrohten Hypothekengiganten Fannie Mae und Freddie Mac nun angebracht oder nicht? Eine wie auch immer geartete „gerechte“ Lösung ist nach Jahrzehnten politisch-bürokratischer Interventionen sowie Manipulation der wichtigsten volkswirtschaftlichen Größe, dem Zins, sowieso illusorisch. Die Register können nun mal nicht wie am Ende des Geschäftsjahres auf null gestellt werden, Bestandsgrößen sind von schmerzhafter Dauerhaftigkeit. Vielleicht ist das Bestreben, kaskadenartige Bankenpleiten notfalls auch durch temporäre Frisierung der geltenden Bilanzierungsregeln zu verhindern die weniger schlechte Option, wenn es auch fraglich sein dürfte, wie lange sie ausgeübt werden kann. Welche Buchverluste wann real werden kann niemand sagen, aufgeschoben ist halt nicht immer aufgehoben, das einzig gewonnene ist Zeit. Doch was ist die Alternative? Perioden relativer Verarmung, vor allem wenn diese auf reihenweise ausfallenden Schuldnern beruht, waren immer auch schlechte Zeiten für bürgerliche Grundfreiheiten, dies war so bei der Französischen Revolution, beim Gründerkrach als auch bei der New Deal geprägten Weltwirtschaftskrise. Wie soll Karl Kraus dereinst zu Dilemmata dieser Art bemerkt haben: Wenn man zwischen zwei Übeln zu wählen hat, sollte man sich für keines von beiden entscheiden. Ich wüsste nur nicht, für was dann?

Internet

IKB Deutsche Industriebank AG

Artikel zum Thema im „Smart Investor“, Ausgabe 7/2008

Artikel zum Thema in der „Wirtschaftswoche“, Onlineversion


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